由 LUCIDA × SnapFingers DAO 联合研究出品
?引言
以太坊的巨大成功让智能合约公链成为资本竞相追逐的圣杯。目前以太坊仍然是智能合约公链里最大、最重要的平台，但由于性能低和费用高，大量应用不适合在以太坊上运行。
新公链凭借性能和费用优势承接了这些以太坊外溢的需求。尤其在 2021 年牛市行情中，大量应用涌现，新公链生态相继爆发，从 BNB Chain 到 Polygon，再到 Solana，同时 Avalanche、Fantom、Terra 生态也有大幅增长。正如 Vitalik Buterin 在推特上发表的论断“未来将是多链的（Multi-Chain）”，这轮牛市公链的增长范式或许对未来的“多链”格局有些许启示。
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2020 年-2022 年大牛市公链市场表现
公链是加密市场的基础设施，也是最重要的组成部分。本文所讨论的公链包括：智能合约平台和跨链平台，总共 21 条。除了 Ethereum，其他选取样本及分类如下。样本选取的标准是市值前 100，已建立起自己的生态，具有一定的关注度。
LUCIDA 公链指数成分
为了后续分析，我们同样做了数据清洗和预处理的工作。
21 条公链的价格变化多端、涨跌不一，为了让大家更容易观察赛道的整体表现，我们以加权算法制成了公链指数（Chain_Index）。
公链指数（Chain_Index）的具体算法如下：
当日公链指数价格 = ∑ 当日标的资产收盘价 * 当日标的权重系数
当日标的权重系数 = 标的资产过去30日日均成交金额 / ∑ 样本内标的资产过去30日日均成交金额
为了更方便地观察公链赛道整体情况，我们将公链指数价格制成了图表，并将坐标轴改成了对数坐标轴。
LUCIDA 公链价格指数
在本轮牛市中，公链指数的最大涨幅为 3013%，最低点出现在 2020 年 3 月 16 日，也就是 312 暴跌之后，最高点出现在 2021 年 5 月 11 日。
江宁区高新区发布《江宁高新区加快元宇宙产业发展三年行动计划（2023-2025）》:金色财经报道，6月10日，在中国江宁2023元宇宙产业·人才高峰论坛暨AIGC发展大会上，江宁区高新区发布《江宁高新区加快元宇宙产业发展三年行动计划（2023-2025）》，明确发展目标，聚焦六大重点任务，加强资金保障，通过资源整合、政策赋能、人才引领等一系列举措，推动元宇宙产业向纵深发展，为江宁高新区高质量发展注入新动能。[2023/6/11 21:29:02]
公链指数的最大回撤为 36.4%，发生在 2021 年 2 月 18 日-2021 年 2 月 28 日期间。
公链指数的熊市最大跌幅（截止至数据获取日 2022 年 6 月 20 日）为 72.5%。
如果我们用最大涨幅、最大回撤、熊市最大跌幅去对比同期比特币的表现，会发现公链赛道整体比比特币拥有更好的收益风险比。并且，截止目前，公链赛道在熊市中并没有表现出超跌的情况，所以公链在熊市的防守性也并不比比特币差。（但假设熊市持续，不排除公链补跌的可能）。
公链指数与比特币对比
接下来，LUCIDA 对这 21 条公链做一下单独的数据分析。先看收益部分。
21 条公链牛市最大涨幅柱状图
21 条公链牛市最大涨幅
上图是牛市背景下，21 条公链的最大涨幅。第一名是 Fantom（FTM），达到了 144198%，其次是 Solana，最大涨幅为 50152%。
LUCIDA 还发现，公链赛道的最大涨幅分布是很分散的：
第一梯队百倍涨幅：Fantom 144198%、Solana 50151% 、Polygon 35434%、Harmony 22862% 、 Cardano 12287%
第二梯队：以 Binance、Avalanche、Ethereum 为代表，最大涨幅在 100 倍以内。
第三梯队：以 Internet Computer 与 Moonbeam 为代表，上市即高点。
SBI 子公司第三年向股东以XRP作为股息发放给股东:金色财经报道，东京金融集团SBI Group的子公司日本金融信息服务提供商Morningstar宣布将允许其股东获得与 Ripple 相关的加密货币作为收益。Morningstar表示，截至 3 月 31 日，所有持有 100 股或以上股份的股东都有资格参加该计划。每批 100 股，股东将能够以 XRP 代币的形式获得 2,500 日元（21.12 美元）。SBI 子公司于2019年开始以 XRP 代币提供股息。由于与 SBI 的长期合作关系，Ripple 长期以来一直在日本拥有强大的影响力。而早在 2016 年两家公司就联手成立了一家名为 SBI Ripple Asia 的新企业。（u.today）[2022/3/17 14:01:26]
所以，LUCIDA 认为投资公链需要认真挑选，不然很可能被深深套牢。
说完了收益分布，再来看看风险的部分。
下面绿色的图是 21 条公链最大涨幅的时间分布情况；绝大部分公链在 2020 年3月-8月开始上涨，并在 2021 年 9 月-12 月陆续见顶，平均上涨周期为 467 天。
下面红色的图是 21 条公链最大回撤的时间分布情况；绝大部分公链在 2021 年 2 月-5 月发生最大回撤，并在 2021 年 6 月-8 月企稳反弹，平均回撤周期为 69 天，平均回撤幅度为 59.9%。
值得一提的是，BNB 的最大回撤只有 36.9%，并且只持续了 9 天就收复了跌幅，堪称牛市最抗跌的公链。
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2020 年-2022 年牛市公链赛道发展格局
说完了赛道整体表现，LUCIDA再来梳理一下赛道内的格局。公链赛道中，Ethereum 是当中无愧的龙头，一直保持着超过 50% 的占有率。但是，如果我们以 TVL 占比与市值占比去拆解公链赛道，会发现些有趣的事。
从 2021 年 2 月开始，Ethereum 的 TVL 占比突然降低，BNB 链突然崛起，并且在 BNB 链的带动下，Polygon、Solana、Tron、Avalanche 等公链一同挤压着 Ethereum 统治地位。
动态 | 俄罗斯核科学家因非法使用政府设备开采比特币被判刑三年:据Coindesk消息，俄罗斯一名核实验室科学家因非法使用政府设备开采比特币，将在监狱服刑三年。据悉，俄罗斯萨洛夫实验物理研究所的Andrey Rybkin是三名被当地司法法庭判刑的员工中的最后一名。除了需要服役，Rybkin还将支付20万卢布(约合3122美元)的罚款。另外两名因非法挖矿案件被定罪的员工被处以罚款，其中一人被判处四年有期徒刑，缓期执行。[2019/10/25]
各大公链 TVL 占比堆叠图
市值统计上看，2021 年 2 月开始，Ethereum 的市值占比骤降同样明显。
各大公链市值占比堆叠图
注：以上数据来自 DefiLiama，该平台未提供 Internet Computer、IOTA、Polkadot 的 TVL 数据，并且 TVL 数据仅从 2020 年 8 月开始，对 TVL 占比的定量计算会略有影响，但应该不影响文本的定性分析。
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2021 年牛市公链爆发的逻辑
2020 年 6 月 DeFi Summer 后，以太坊交互需求大幅提升，导致以太坊 Gas 飙升。Compound 推出的流动性挖矿引爆了 DeFi，7 月以食物命名的代币挖矿席卷了整个加密领域，高收益彻底点燃了整个加密世界的激情，尽管高收益未能持续，经历一轮洗礼的 DeFi 在第四季度再次崛起。年底时不但大量新项目上线，同时原有头部项目动态更加频繁。
伴随 DeFi 繁荣，以太坊每日 Gas 费从 44.7 万美元增长至 4955 万美元，上涨了100 余倍（ 2020 年 6 月-2021 年 2 月），其中占比最高、增长最快的交易来自 DeFi。
以太坊 Gas 费总额
以太坊 Gas 费用占比
动态 | 比特币2019 年上半年的回报率三年内同期最高 达180%:比特币2019年上半年的回报率已经超过 2017 和 2018 年同期水平。据Messari提供的数据显示，如果投资者在17、18、19年每年年初都购入比特币投资的话，到每年的7月份，他们的投资回报率分别是：122%、-54% 和 180%。（区块律动 BlockBeats）[2019/7/15]
以太坊 Gas 居高不下，DeFi 造富效应如火如荼，巨大的需求给了新公链追赶的机会，第一个抓住这个机会的是 BSC（后更名为 BNB Chain），它于 2020 年 9 月正式发布，随后币安宣布成立 1 亿美元种子基金扶持 BNB 链上的 DeFi 项目方及开发者，进一步支持 CeFi 和 DeFi 生态协同。2021 年 2 月 2 日，上线? 5 个月的 BNB chain 迎来了里程碑的一刻——100 万个独立地址。2 月 9 日，BNB chain 链上转账次数超过 160 万，超过了以太坊链上转账次数的 132 万。
BNB 链通过兼容 EVM，承接了以太坊外溢的需求，又通过采用 BNB 代币参与项目打新，对 BNB chain 生态赋能。2021 年 2 月，BNB 链 DeFi 生态的爆发和 BNB 行情形成相互促进的呼应作用。
随后 4-5 月爆发的 Polygon 同样兼容 EVM，和 BNB 链用 BNB 代币赋能的方式不同，Polygon 在 4 月底启动了 1.5 亿美元的激励基金，其中 4000 万美元流动性挖矿激励计划直接引入以太坊头部 DeFi 协议 Aave，2 个月时间，TVL 最高上涨 68 倍。
生态激励成为后续公链发展生态的标配。2021 年 9 月、10 月，Fantom、Harmony、Avalanche（1.8 亿美元）、Celo 和 NEAR 相继推出激励计划。一些公链选择兼容 EVM，如前文提到的 BNB 链、Polygon，此外还有 Avalanche、Harmony、 Fantom。兼容 EVM 能更好的引流以太坊生态。
Solana 是公链代币涨幅第一梯队，它的崛起得益于轻技术、重生态的策略。相比 Avalanche、Algorand 等知名 PoS 公链，Solana 选择了较为中心化的技术方案，这使得技术实现难度大大降低，能够快速推出满足需求。为了使生态繁荣，Solana 团队及其投资人采取了一系列激励措施以激励用户体验他们的平台，例如引入流动性挖矿，为开发者提供补贴，举办黑客马拉松，提供捐款资金等等。
声音 | The Block分析师：Bitfinex若无法追回冻结资金，或需三年时间收回8.5亿美元:4月26日，针对最近Bitfinex挪用资金事件，The Block分析师Larry Cermak发推表示，“据我粗略估计，Bitfinex 2018年盈利约2.5亿美元，2017年盈利约1.3亿美元。这意味着，如果数量保持相对不变，而且无法追回被查封的资金，他们将需要三年多的时间才能收回8.5亿美元。”[2019/4/26]
如下图所示，Solana 链吸引了众多开发者。2021 年，Solana 生态的开发者数量及增长速度均在前列。
2021 年各公链开发者数量较 2020 年增长倍数
2020 年下半年到 2021 年第一季度，NFT是最大的公链需求来源。
2021 年第二季度，NFT 接棒 DeFi 成为第二个带来大量交易需求的应用领域。随着各路明星的加入，NFT 开始传播、出圈，大量投资人及项目涌现，NFT 的交易规模不断扩大。以太坊作为第一公链，在资金、开发者数量、生态规模上都具有绝对优势，因而拥有最多 NFT 项目。同时，其他公链的 NFT 赛道也在迅猛发展。例如 Solana 链，2021 年 5 月市场低迷时其 NFT 交易量甚至逆势上涨。目前成为仅次于以太坊的第二大 NFT 生态。
本轮牛市公链爆发是由应用层繁荣及以太坊扩展性不足带来的。公链轮动逻辑总结起来有如下几个原因：
DeFi 繁荣造成以太坊 Gas 费过高以及拥堵，这一局面延续至 2021 年，NFT、GameFi 的轮动繁荣，持续给公链扩展性提出要求。
牛市期间各类应用的巨大需求，使得技术落地快、资金雄厚的公链能够占领先机，吸引各类应用加入生态。
不同公链资源禀赋不同，即便同样使用“兼容 EVM/跨链桥+生态激励”这一通用公式，具体的策略也不尽相同。BNB 链和 Solana 使用平台币赋能，Polygon 引入以太坊头部 DeFi 协议。
EVM 兼容能更快享受以太坊成果，包括 Fork 协议和开发者。
这里面的反例就是 Cosmos 和 Polkadot，他们并没有享受太多这次牛市带来的好处，首先是公链技术难度高、落地慢，然后是和以太坊兼容性不够好，需要另外建立跨链桥去和以太坊连接。
LUCIDA 认为，这也能解释为什么前文统计的 “1.3 各公链的最大涨幅”中，Cosmos 和 Polkadot 的最大涨幅仅位列 12 和 15。
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公链的护城河
经过一轮牛市的洗礼，新公链吸引了开发者和用户，也建立其了自己的基础设施和应用生态。如 V 神所说，未来会是多链格局，那么各公链在这轮牛市过后建立其了什么样的护城河。
以太坊在加密市场上市值排名第二，市值长期占比位于 17% - 22%，对于整个加密市场意义重大。《2022 年第一季度以太坊生态报告》中数据显示，以太坊稳定运行的 DApp 数量 4011 个，智能合约 7220 余个。
以太坊是护城河最高的公链，网络去中心化程度和安全性较高，用户量大、开发者数量多。基础设施完善（钱包、预言机、开发者工具），应用种类丰富，已形成网络效应，具备创新土壤，一直以来引领了区块链应用潮流：
（2017 - 2018 年）2015 年底，以太坊提出 ERC20 标准，最终直接带来由 2017 年 lCO 发行引起的牛市。2017 年，智能合约的发行让区块链技术边界有所扩展，区块链作为底层技术进入主流视野。这轮行情中，以太坊市值排名第二奠定了基础，并带动了其他智能合约平台及基础设施板块估值；ETH 生态内，DAPP 数量爆发，NFT、链游、分叉币板块上涨效应明显，ETH 初步成为山寨币市场的锚定目标。
（2020 - 2021 年）该周期中，加密货币总市值最高达 3 万亿美元，以太坊网络的交易量超过 3.6 万亿美元。以太坊市值占比从 2021 年初的 11% 上涨至 20% 左右。这轮行情中，以太坊生态中的板块轮动包括 DeFi (DEX、AMM、流动性挖矿、抵押借贷）、NFT、Meme、GameFi、元宇宙等。
（2021 - 2022Q1 ）加密市场小周期中，除了 NFT、DeFi 热点的延续，市场对公链估值逻辑的重构推升了公链上升行情。
以上历程中，以太坊生态中每轮周期出现的项目都会在熊市中经历洗牌，仅 10%-20% 的项目生存并发展壮大，成为下一个周期中的重要蓝筹项目、常用基础设施。
尽管多链趋势下，以太坊网络上的总锁仓价值（TVL）份额有所稀释，二层扩容方案的落地。在新公链不断分流以太坊的开发者、用户、应用的情况下，以太坊自身通过 EIP-1559 升级降低了 GAS 波动以及 ETH 的增发速度，为 Optimism、Arbitrum、dYdX 等在内的多个 L2 协议拉开了舞台帷幕。
BSC 于 2020 年 9 月正式上线。BSC 的 TVL 在 2021 年第二季度突破 150 亿美元大关后不久，由于 BNB 及其衍生产品（如 CAKE 和 XVS）的价格大幅上涨，其 TVL 在十天内翻了一番以上，达到 350 亿美元。
5.19 加密市场大跌之后，BSC 成为黑客最活跃的攻击平台，连续发生 6 起攻击事件，闪电贷是最主要的攻击手法，损失金额普遍较大，币价短时受到极大影响。随着一系列负面催化剂冲击市场，包括损失 2 亿美元的 Venus 清算事件和价值 4500 万美元的 PancakeBunny 闪电贷攻击事件，创下历史新高所产生的欣快感很快消失了。漏洞利用的增加耗尽了用户的信心，并导致代币价格和 TVL 暴跌。从2021年3月起至9月，平均 TVL 市场份额保持在 15% 左右。
BNB 链月度新增 dAPP 数量
BNB 链的优势在于有拥有庞大的用户群，还有 Binance 的资金、技术、人力等资源支持。缺陷在于网络高度中心化，生态严重依赖以太坊开发者社区。
Solana 协议主网 Beta 版于 2020 年 3 月推出。截止目前，Solana 链上的项目将近 2700，涵盖 DeFi 、钱包、NFT 、基础设施、去中心化游戏等 8 个主要领域以及稳定币、DEX 、衍生品等十五个细分领域。
Solana 已发展出了较为完整的 NFT 生态基础，比如项目工具、交易市场。Magic Eden 是一个基于 Solana 的 NFT 交易市场。其在开发初期选择了非 EVM 的 Solana 进行建设，正是看重其高性能优势，并且集中发力在游戏垂直领域。目前交易量占到整个 Solana ?生态的? 97% 以上。值得注意的是，Opensea 此前仅支持以太坊，在今年四月开始支持 Solana ，但是其头部项目 Okay Bears 的绝大部份交易仍然是在 Magic Eden 完成。
由于 Solana 网络费用收入相对较低，除非 dAPP 和使用量增加或费用提高，否则可能无法支持基于现金流的估值模式。和 BNB 链类似，Solana 网络中心化程度也非常高。随着用户规模扩大，Solana 网络所显现的持续不稳定性，并已经有多次宕机，停止出块的事件发生。从去年到今年，Solana 连续多次超长时间宕机，在不断的事故中，大家也开始怀疑 Solana 的创新机制其实并没有真正解决“不可能三角”，而仅仅是保全了“效率”而牺牲了“安全”。
?结语
公链代币的市场表现既具有爆发性，又有很好的抗风险性，是资产配置中非常重要的板块。从这一轮牛市的公链轮动爆发来看，尽管以太坊有先发优势，但公链格局还未成定数。不论是通过生态激励，更好的连接以太坊，或是引入爆款级应用，公链都能迅速占领市场份额。在公链正式上线或生态爆发之前早早透支预期的公链市场表现稍差，可以看出公链是由需求驱动的领域。
这一轮牛市公链受益于 DeFi、NFT 应用爆发以及以太坊处理能力不足，谁能提供新应用所需的性能支持和资金支持，就能快速发展。这个逻辑预计在下一周期会稍有所不同，原因是经过市场沉淀，穿越牛熊优质的应用会占领更多市场，相应这些应用所在的公链就会因此受益。
Lisa@SnapFiners DAO、Yao@SnapFiners DAO、嗷嗷@SnapFingers DAO、LiHui@LUCIDA、George@LUCIDA、ZnQ_626@LUCIDA
6角度横向对比6条公链
2021公链赛道回顾
全球区块链产业全景与趋势年度报告 2020-2021、2021-2022
Electric Capital 2021开发者报告
LUCIDA 是一家 Crypto 领域的量化对冲基金，主体位于开曼群岛，在 2018 年 4 月进入Crypto 市场并进行二级市场投资，主营 CTA、统计套利、期权等金融衍生品策略，同时为高净值客户提供资管服务，不定期发布深度投研报告。
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