本文采用市盈率相对估值、费雪方程式模型和折现现金流三套估值方法为三大平台币划出当前合理的价格区间。
一年前，“乱入者”FCoin凭借“交易即挖矿”搅动了数字货币交易所格局，币安、火币、OKEx等纷纷建立防御措施。站在一年后回看，无论是生态协同还是联盟开放，都不尽人意。反而是平台币，作为为数不多有真实场景和需求的数字货币，随着交易所的自进化，跻身主流。
从定性的角度，平台币的价值基石是交易所的盈利能力，再背后是平台的品牌和发展力、交易量和深度、对项目方的选择、平台币的供需场景等等。
关于平台币的基础逻辑，星球君去年的介绍性文章并不过时。但随着IEO模式的兴衰、上所新通道的开启和增发销毁机制的不断调整，我们仍需定量分析模型，来感受平台币价格与价值的偏差。
因此，本文将对比BNB、HT、OKB三大平台币在机制和设计上的异同，再基于历史数据和假设条件，建立适用于当前的平台币估值体系，并向基于相同商业模式的其他交易所提供借鉴和参考。
影响短期币价的因素很多，锁仓激励、挖矿激励、持币奖励等都会导致短期的供求失衡。比如，减少币的供给，需求随之增多，反映在币价上就是价格高于合理平衡位。
下面，我将采用市盈率相对估值、费雪方程式模型和折现现金流三套估值方法为三大平台币划出当前合理的价格区间。
市盈率计算方法下的结论：三大平台币价格均被低估，HT上升空间最大
市盈法常用于评价股票的价格是否合理。公式为，市盈率P/E=当前股票价格/每股净利润。比如说某股票每年每股净利润为0.5元，当前股票价格为10元，则其市盈率为P/E=10/0.5=20。
FatMan：KuCoin近期曾在TFL的要求下单方面冻结客户资金:金色财经报道，加密货币和金融研究员FatMan在社交媒体上表示，KuCoin此前应Terraform Labs（TFL）的要求，单方面冻结了客户资金。他认为这种行为应该受到谴责。只有在法律强制要求的情况下，冻结客户资金才是合理的。过去一个月里，他曾多次要求KuCoin就这个问题发表评论。但KuCoin并未给出回复。
FatMan补充表示，这件事并没有公开，但我能够私下查证，证实冻结确实发生了。[2022/11/30 21:12:43]
区块链行业中，数字货币交易所盈利能力较强，话语权重，因此，我以熊市15倍、市场温和时20倍、牛市30倍的市盈率作为假设，对应得出的不同市场环境下的每“股”净利润，最终计算出“平台股票”的合理价格区间。
从上表统计分析结果可以看出，根据市盈率的量化评估结果，三大平台币都有很大的升值空间，最大的是HT，其次是OKB，最后是BNB。OKB8倍的增值空间低于火币的12倍，因为其目前价值仍主要来自利润分红。随着OKJumpstar的发力，未来OKChain和OKDex的上线以及OKB解锁的延迟，OKB在上述预测区间还有一定的上升空间。
费雪方程式计算法下的结论：三大平台币的流通市值均有上升空间，BNB上升空间最大
费雪方程式M*V=P*Q是20世纪米尔顿·弗里德曼根据“货币数量理论”推导而成，它表示国民收入水平与价格水平、货币供应量之间的数量关系，强调的是货币的交易功能。费雪方程式在区块链中的应用通常被认为是由Vitalik在一篇“Onmedium-of-exchangetokenvaluations”的博客中提出，被认为是适合加密货币估值的一种工具。
三箭资本将价值9000万美元的FTT转入了Kucoin交易所:6月15日消息，The Block研究副总裁Larry Cermak发推表示，不太明白为什么三箭资本会在KuCoin而不是FTX上发送9000万美元的FTT。[2022/6/15 4:29:33]
将费雪方程式套用到加密货币市场：
M，代币的流通市值；
V，代币的换手率；
P，代币的市场价格；
Q，代币的市场流通量。
已知各平台币的价格P、流通量Q、换手率V，可由M=PQ/V预估平台币的流通市值。再将预估的平台币流通市值M与当前流通市值M’进行比较，估算出升值空间。
根据上述费雪方程式估值结果，BNB的预期流通市值可能会达到1127亿美元，HT的预期流通市值可能会达到85亿美元，OKB的预期流通市值可能会达到49.58亿美元。其中，BNB的流通市值上升空间最大，大约为33倍。但同时需要注意的是，在加密货币行情暴涨，真实场景甚少落地的现状下，平台币交易属性几乎被忽略，更多的是执行投资和投机的功能，此估值方法可能会在一定程度上偏离实际对应的内在价值。折现现金流估值法下的结论：OKB价格升值空间最大平台币的价值基础主要由折扣价值和回购价值组成。折扣价值来源于加密货币交易所手续费，而手续费基于交易额、手续费率、折扣率等因素。回购价值来源于加密货币交易所每季度净利润或收入，而净利润或收入需要从交易手续费收入、新项目上币收入、交易所人工成本以及其他支出去估算。对于某一种平台币，可将未来每一年平台币的折扣价值和回购价值加总后，得到未来经济利益总和V。将V除以彼时流通在外的平台币流通总数S，即可得到单个平台币的估值。具体公式为：
ELON上线KuCoin(库币) ，开盘上涨44%:据KuCoin(库币)消息，KuCoin已上线 Dogelon Mars (ELON) 项目并支持ELON/USDT交易对。ELON开盘价为0.000000127USDT，当前报价0.000000184USDT，上线涨幅44%。KuCoin(库币)旨在发掘全球优质区块链项目，为来自207个国家的800万用户提供现货、杠杆、合约、矿池、借贷等一站式服务。[2021/5/28 22:53:19]
TV=/(r-永续增长率)其中，V为现金流现值，t为时期，CFt为第t期的现金流，r为未来所有时期的平均折现率，n为预测期数，TV为终值。目前，数字资产市场中没有基准风险率，我们参考创业公司在风投A轮股权融资中普遍接受的年利率20-30%，假设20%作为平台币的折现率。永续增长率一般取经营国的GDP增长率。以下为三种平台币详细的计算方法、假设条件和最终结果。
BNB估值：70美元1.币安CEX交易所手续费收入交易额：将目前每24小时约16亿美元作为估值起点。年增速：假设未来5年增长率分别为50%，40%，30%，20%和10%。基础手续费费率：按照目前现行的交易双方各收取0.1%*2计算。BNB折扣率：发行后5年内逐渐从50%下降至0%，未来3年交易费年平均折扣分别为18.75%=(25%12.5%)/2，9.375%=(12.5%6.25%)/2和6.25%/2=3.125%。BNB使用率：假定大部分任何理性投资者使用BNB支付，比例为2/3=67%。CEX交易所2019年~2024年手续费收入分别为10、16、24、32、38、42亿美元。
BNB短时跌破230美元，24小时跌幅10.63%:金色财经报道，据行情数据显示，BNB 短时跌破 230 美元，现报价 231.4 美元，24 小时跌幅 10.63%。[2022/12/17 21:50:03]
2.币安DEX交易所手续费收入
交易额：将目前每24小时360万美元作为估值起点。年增速：假设未来5年增长率分别为50%，40%，30%，20%和10%。基础手续费费率：按照目前0.04%计算。DEX交易所2019年~2024年手续费收入分别为0.0036、0.0054、0.0076、0.0098、0.011、0.013亿美元。
3.上币费收入=单个项目上币费×上币项目数量
上币单价：每个项目收取10万美元上币费。上币费增速：每年增速按照1%计算。上币数量：按照每周有3个项目上线的数量，每年大概有150个项目。币安2019年~2024年上币费收入为0.15、0.25、0.36、0.48、0.61、0.75亿美元。
4.支出=人员数*人均年薪资其他成本
2019年币安团队大约500人，假定5年后将增加到1000人。人均年薪：团队年薪6万美元，并每年提升10%。其他成本开支：粗略假设其他成本开支相当于人员开支的1.5倍。币安2019年~2024年支出为0.75、0.99、1.27、1.6、2、2.4亿美元。
5.利润=总收入-支出
币安2019年~2024年利润为9.6、15.7、23、31、37、40亿美元。
6.BNB整体价值=回购价值折扣价值
分析 | 大周期看BNB后续走势:金色财经分析师认为，从周线上看，BNB还处于上升通道中，并且距离通道上轨还有一定空间，说明其还有上涨的潜力。从图中我们也可以看出，上次BNB周线从上升通道下轨触底反弹直至上升至通道上轨还是17年12月份的时候，不过当时是大牛市，而且配合的利好消息是币安Launchpad上线Gifto和 Bread, 上线后这两币种也都快速走高，现在币安Launchpad选择在 2019 年初重启，并已上线 BitTorrent（上线后10倍涨幅） 和 Fetch.AI（上线后5倍涨幅），近期又将上线Celer，这次复出能不能带动BNB一鼓作气反弹至上升通道上轨还得看后期这波疯狂的赚钱效应是否衰竭，目前还是币市熊市，还是存量资金博弈的市场，操作上还需谨慎，不要追高。[2019/3/8]
2019年~2024年BNB整体价值为3.4、4.2、5.1、6.2、7.4、26.3亿美元。流通量：BNB应用场景锁仓量包括打新锁定、以推荐人为目的、以交易费折扣为目的、验证节点锁定、市配售锁定、币安链验证节点质押、各垂直应用锁定以及投资人价值锁定等数量。目前BNB流通量S为1.5亿。
7.BNB单价=BNB整体价值/流通量
BNB整体价值的终值现值V为228亿美元。BNB单价可能达到70美元。
HT估值：41美元1.火币现货交易手续费收入交易额：将目前每24小时约15亿美元作为估值起点。年增速：假设未来5年增长率分别为50%，40%，30%，20%和10%。基础手续费费率：普通用户基础费率为0.2%，专业用户基础费率为0.06%。HT折扣率：普通用户折扣率为21.75%，专业用户基础费率为33%。HT使用率：假定大部分任何理性投资者都应使用HT支付，比例为2/3=67%。普通用户使用率为53.6%，专业用户使用率为13.4%。火币现货交易2019年~2024年手续费收入分别为9.72、14.58、20.41、26.53、31.84、35.02亿美元。
2.火币期货交易手续费收入交易额：将目前每24小时期货合约交易额为15亿美元作为估值起点。年增速：假设未来4年增长率分别为50%，40%，30%，20%和10%。基础手续费费率：普通用户基础费率为0.025%，专业用户基础费率为0.008%。火币期货交易2019年~2024年手续费收入分别为2.4、3.5、4.97、6.5、7.7、8.5亿美元。
3.HT整体价值=回购价值折扣价值HT回购价值是火币收入的20%进行回购产生的价值。HT2019年~2024年整体价值分别为5、7.8、11、14、17、19亿美元。流通量：HT应用场景锁仓量包括OTC商家保证金锁仓、超级伙伴保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、生态基金投资锁仓、投资者保护基金锁仓等。目前HT流通量S为2.41亿。
4.HT单价=BNB整体价值/流通量HT整体价值的终值现值V为97亿美元。HT单价可能达到41美元。
OKB估值：28美元OKB功能：
手续费：不同级别用户持有不同数量的OKB可享受阶梯折扣；
上币：免费投票上币特权；
回购：针对目前市场流通的3亿枚OKB，拿出币币交易手续费的30%用以回购OKB并销毁；
IEO抢购：连续持有OKB，并依据日均持有量确定用户的预约中签系数；
OKChain公链燃料。
根据上述图表数据，2019年OKB的平均日较量为0.76亿美元。从交易量上来看OKB有一个明显的涨幅趋势。在回购销毁机制实施之前，OKB采取的是“快乐星期五”活动分红措施。根据每次“快乐星期五”活动的官方公告，统计了自2018年4月20日至2019年3月29日的分红情况如下。
而自2019年5月4日开始，针对目前市场流通的3亿枚OKB，OKEx进行了回购销毁，目前共计销毁1929043.01枚OKB，总计5574,433.92美元。
1.OKEx币币交易手续费收入
交易额：将目前每24小时约15亿美元作为估值起点。年增速：假设未来5年增长率分别为50%，40%，30%，20%和10%。基础手续费费率：按照目前现行的交易双方各收取0.1%计算。OKB折扣率：OKB持仓量>=500，折扣率10%；>=1000，折扣率20%；>=1500，折扣率30%；>=2000，折扣率40%。综合计算为25%。OKB使用率：假定大部分任何理性投资者都应使用OKB支付，比例为2/3=67%。OKEx币币交易2019年~2024年手续费收入分别为9、13.67、19、24.89、29.86、32.85亿美元。
2.OKB整体价值=回购价值折扣价值
OKB回购价值是OKEx币币交易手续费收入的30%进行回购产生的价值。OKB2019年~2024年整体价值分别为4.57、6.85、9.59、12.47、14.97、16.46亿美元。流通量：OKB应用场景锁仓量包括OTC商家保证金锁仓、超级伙伴保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、生态基金投资锁仓、投资者保护基金锁仓等。目前OKB流通量S为2.98亿。
3.OKB单价=BNB整体价值/流通量
OKB整体价值的终值现值V为84亿美元。OKB单价可能达到28美元。同样，对于折现现金流估值法，估算误差存在于：平台币本身作为一个新兴事物，发展较快，受“模式”影响较大，在初期价格必然会存在较大的波动性，其现金流难以类似电信等行业的可预测现金流，从而造成估算失误。以上介绍的三种估值方法借鉴企业估值方法而来，但现今的平台币特性更类似于早期互联网：均处于创意、创新、创业的早期阶段。其生态系统尚未成型，如果想要持续吸引参与者购买，加密货币交易所需要不断推出多层次的刺激措施，才能增强平台币的需求和流动性。
因此，平台币也对应着如下风险：
1.规则中心化：交易所对平台币规则的动态调整有着绝对的话语权，团队又往往是持平台币的大户，这就意味着，交易所存在为自身利益或错误的战略判断而改变平台币规则的可能。
2.场景有限：虽然回购和抵用手续费足够支撑平台币现阶段的需求，但如果币价上涨完全靠平台的业务发展和分红能力，将很快进入瓶颈。IEO对平台币增长的推动已出现乏力，交易所仍需进一步扩大平台币的使用场景。
3.交易所经营风险：作为平台币的发行方，交易所自身面临政策监管、黑客攻击、团队跑路等风险，因此，在选择平台币时，交易所的品牌和实力也代表着对上述风险的控制力。与分析股票财报类似，在使用估值模型来评估平台币价值时，由于我们使用了一部分历史数据，在价值发现上可能具有滞后性，因此，未来我们会继续结合区块链行业前景和加密货币交易所具体业务，来做更多定性的研究和判断。
最后，上述估值方法和数据结论仅供参考，不作为投资决策依据。币市有风险，投资须谨慎。
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