文章作者：Messari研究员&DustinTeander
文章翻译：Blockunicorn
Solana在上个季度受到了大量投资者的关注。SOL在过去30天里上涨了50%，在过去90天里兑美元上涨了近500%。在许多方面，价格发现在各个领域都得到了健康的推动——宣布成立1亿美元的游戏基金，Brave宣布在web3方面进行原生集成，Reddit为社交媒体投资1亿美元，NeonLabs筹集了4000万美元用于引入EVM基础设施结束后，pppleasr在Solana上推出了NFT，FTX构建了NFT集成，当然，还有Solana的DeFi生态系统，自9月以来已经实现了4倍的TVL扩展。
虽然Solana最近肯定开发了许多增长催化剂，但生态系统如何根据今年早些时候的叙述执行？其中之一是Solana作为一个可以支持大量交易活动的网络的潜力。也许受到生态系统中一些最大投资者的专业影响，包括Alameda和JumpCapital等。与其他生态系统相比，Solana现在具有相对较高的以衍生品为重点的协议集中度。
让我们回过头来看看Solana协议，重点是提供Crypto最喜欢的交易产品之一——永续合约。
对于一些简单的背景，永续合约是一种不需要合约展期的期货衍生产品，只是单一产品提供对特定市场的持续未来敞口。对于交易者来说，这是一种获得资产的杠杆期货敞口的简单方法，而无需实际购买标的资产的低效率。因此，它是迄今为止加密货币中交易量最大的产品。10月份，仅BTC和ETH市场的中心化交易所(CEX)的永久名义交易量就达到了2.7T美元，而所有CEX现货市场的交易量都达到了1.25T美元。
去中心化交易所(DEX)永续市场仍然落后于现货交易量。例如，在过去的24小时内，领先的DEX永久协议dYdX的交易量接近$3B，而所有DEX现货市场的交易量均超过$7.5B。该领域最大的协议是dYdX、PerpetualProtocol、MCDEX，当然还有Solana生态系统：MangoMarkets、DriftProtocol和Bonfida都提供永续合约产品。
dYdX目前以7天交易量的97%以上主导DEX市场交易量。如果您手边有放大镜，您可能会看到Solana生态系统迄今为止获得的0.8%的集体份额。不开玩笑，重要的是要了解此图表以及dYdX在推出其代币和激励奖励后能够以多快的速度吸引大量用户。8月初，PerpetualProtocol是主要协议，占1亿至1.5亿美元日交易量的74%。一旦dYdX在8月3日宣布他们的代币，游戏规则就改变了。8月份每日DEX交易量立即翻了一番多，达到3亿美元至5亿美元，dYdX发现自己在本月下半月平均贡献了78%的交易量。当代币和流动性激励措施于9月初生效时。
总而言之，简单地说，市场结构不断变化，变化是在边际上定义的。那么，谁增长最快？什么催化剂可能会加速或阻碍这种增长？
拉出dYdX以更好地了解非市场领导者的潜在增长，我们可以看到Solana生态系统在上个月显着增长。10月初，Solana约占非dYdXDEX永续交易量的5%。快进到11月初，7天的市场份额仅增长了30%。自10月下旬以来，大部分增长发生在Solana交易量增加而其他协议在同一时间范围内收缩的环境中。
那么，虽然Solana永久生态系统的整体正在增长，但哪些特定协议正在推动这一点？每个人的增长情况如何？每个存在哪些催化剂和结构可能会继续加速Solana生态系统？
MangoMarkets目前是环的领导者。它作为保证金交易协议、永续交易协议和货币市场运作。Mango的永久市场占Solana生态系统总量的93%，Mango为交易者提供了最多的市场参与。BTC是8月下旬添加的第一个永久市场，紧随其后的是9月的SOL市场。Mango最近7天的增长中约有三分之一来自于11月初宣布的各种新市场：MNGO、ETH、SRM、RAY、ADA和FTT。
Mango在订单簿执行模型上运行，可以扩展为交易者提供多种高级订单类型，例如限价单、止损、止盈等。通过订单簿执行需要做市商提供执行流动性，因此Mango提供了做市激励程序。接受者订单收取5个基点的费用，而制造者订单不收取费用。Mango也不对其借贷市场收取费用。
与其他永续协议相比，Mango的抵押品功能是独一无二的，这源于Mango还充当保证金交易和货币市场协议的事实。Mango的所有功能都使用相同的抵押品。其他协议只接受像USDC这样的稳定资产作为抵押品，但Mango承认所有支持的借入资产，如WBTC、ETH、MNGO、COPE等，作为其永续市场的抵押品。将波动性资产作为杠杆产品的交叉抵押品肯定比其他协议冒险的风险曲线更高。因此，Mango拥有1000万美元的保险基金来保护交易者，直到社会化损失开始。社会化损失是指协议存款人接受坏账负担并按比例减去其余额。
Drift协议是Solana永久生态系统的新成员。10月下旬，Drift在主网上发布了其封闭alpha版本，其中持有DriftAlpha票证NFT即可访问。门票奖励给在开发网阶段为协议提供价值的用户，只有1,500张门票意味着使用主网协议的用户不到1,500。尽管SOL有门禁访问且只有一个实时市场，但Drift已成为Solana生态系统中第二大永久协议，过去7天的交易量达到1000万美元。
Drift有一个明显不同的执行模型，这导致了创造性的商业模型。交易执行是针对虚拟AMM完成的，类似于其他永久协议，如PerpetualProtocol、MCDEX、Futureswap。所有“虚拟”意味着AMM价格曲线用于价格发现，但实际上并不持有标的资产——交易者的抵押品作为结算来源。Drift设计了一个独特的vAMM，它结合了集中流动性和重新调整集中流动性的相关机制。在不深入技术细节的情况下，可以说这种交易执行模型主要是为了扩展协议而无需做市激励就足够了。
vAMM执行引擎有趣的部分是协议在滑点时捕获价值的能力。当交易者为超过vAMM价格曲线上提供的滑点的交易定义滑点容差时，协议可以捕获额外的滑点容差作为收入来源。联合创始人CindyLeow将其称为“做市商可提取价值”，因为这种商业模式从现场AMM上更常见的MEV中吸取灵感。在这个收入来源之外，除了清算费用之外，该协议还收取1bps的费用。
Drift计划在第四季度晚些时候向所有用户开放协议的alpha版本，并增加额外的交易市场，因为它目前只提供单一的SOL-USDC市场。显然，向更多用户和更大的存款开放Drift将成为进一步加速Solana永久交易量的催化剂。说到催化剂，该协议尚未推出代币。根据设计，令牌事件有可能吸引大量使用到平台。
Bonfida是第三个也是最小的协议提供永久。尽管是第一个在Solana上提供永续合约的协议，但它在过去7天在其三个实时市场上仅以500万美元的交易量远远落后于Mango。它使用vAMM来提供交易执行并且只提供简单的订单类型。由于该项目的大部分注意力都集中在Bonfida的其他业务线，例如其名称服务、消息传递等，因此很难预见会导致该协议在永久交易量方面超过Mango或Drift的重要催化剂。在了解协议的微观层面和每个协议的催化剂的背景下，让我们分解当前Solana与其他市场相比的永久市场结构，以了解用户偏好和生态系统的潜在据点。
与CEX和其他DEX上的交易者相比，Solana生态系统中的永久交易者明显不同。BTC和ETH市场是dYdX、MCDEX和CEX的绝大多数交易量，而Solana交易者更喜欢交易SOL。有点推测性，但这表明Solana上的交易者社区是本地的，并且对Solana生态系统更加热情，而不是从现有平台迁移到Solana更便宜的交易网络上进行交易的交易者。
与寻求最低成本替代方案的雇佣军用户相比，拥有与生态系统紧密结合的用户群要有利得多。从商业角度和竞争角度来看，这使Solana永久协议能够在Solana原生市场上获得巨大的交易量份额。事实上，我们已经可以看到这种情况正在发生。
回想第一张图，与dYdX相比，Solana生态系统的体积几乎不可见，我们现在看到了一个不同的、更细微的景观出现。SolanaDEX在过去几周内占据了所有DEX的所有永续SOL市场交易量的16%和100%的永续合约SolanaDeFi代币交易量。其中大部分是由Mango推动的，因为它是唯一一个拥有SolanaDeFi代币永久市场的DEX。
因此，尽管Solana控制的DEX永久市场总量不到1%，但它在对其用户最重要的市场中占据了显着的市场份额。如果Solana生态系统继续扩展，这将是成功的危险秘诀。SolanaDEX很可能是第一个为Solana生态系统代币推出市场的协议，它将继续从紧密团结的用户群中吸引资金。这种种子数量和流动性增长，在这一点上，这些协议成为强大的竞争对手，成为某些市场的首选协议。这是一个飞轮效应已经出现在相对增长数据中。
在其他顶级永久DEX每周交易量出现相当大收缩的环境中，Solana生态系统是唯一一个交易量增加的生态系统。部分原因是对Mango的新SolanaDefi市场的持续兴趣。然而，大部分增长来自对现有SOL市场的兴趣加速，该市场比前一周增长了56%。与dYdX、MCDEX和PerpetualProtocol的每周负增长相比，ETH和BTC等其他市场也出现了正增长。
7天的增长是一个小样本，但Solana生态系统拥有增长最快的去中心化永久协议。然后提出问题；Solana生态系统代币估值中隐含了多少这种增长？
其实挺多的。MNGO代币占Solana生态系统交易量的93%，目前交易量是其7天交易量的2倍。然而，dYdX的交易价格是其7天交易量的0.06倍，这显然是该行业中最低的估值倍数。这意味着Mango的交易估值比dYdX的交易量高37倍。
现在，将Mango的永久市场与协议的其他业务隔离开来并不完全公平。我们可以假设，随着时间的推移，Mango的永续市场会蚕食其保证金交易业务。这是一个相当大的操作，大约比Mango的永续交易量大50%。至于货币市场操作，保证金交易减少的假设导致利用率下降，而Mango?不收取借贷费用，我们可以从估值中扣除这一部分。因此，结合Mango的保证金交易量和永续交易量，CMC对7天交易量的估值为0.9倍。这仍然比dYdX高出大约15倍，比MCDEX的流通估值高出4倍。
总而言之，虽然Solana永久生态系统是该行业中增长最快的，但在当前状态下，代币的估值假设有相当大的增长。
Solana在各个领域都有种各样的催化剂和叙述，成为交易者的目的地之一，也是我们最初看到的并取得了一定成功。总体指标和交易量与行业领导者dYdX相差甚远，但该生态系统一致的情感投资用户群组成的基础令人欣慰。更不用说该领域最受期待的协议之一——DriftProtocol——尚未向Solana的所有用户群开放主网访问。这是一个持续增长的用户群——尤其是像Brave浏览器这样的主要催化剂，将其4200万活跃用户带到了Solana。值得在未来几周继续关注生态系统的增长，以跟踪Solana永久DEX跟上近期增长的速度。
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