原文标题：《FTX:ADefiningDilemma》
原文作者：HideNotSlide
原文编译：Kxp，BlockBeats
但凡关注了今年市场行情的人都应该清楚，此轮Crypto市场走势不容乐观。
在利率上升、通胀压力和全球资产价格回缩的持续作用下，一场来势汹汹的衰退袭卷了整个Crypto市场，任何数字货币或NFT都没能幸免于难。Solana和Avalanche等山寨币的年度跌幅甚至达到了惊人的80%，Ethereum也下跌70%；与此同时，Crypto市场的老牌选手Bitcoin也在今年年初下滑了近60%。
随着Crypto浪潮退去，Crypto市场上的真实局面才逐渐明晰起来。正所谓，「沧海横流，方显英雄本色」，我们此刻终于能知道，在那么多的交易公司、交易平台和知名领导者当中，谁才是真正的高手，而谁又只是空有其表。即便是在变化多端的Crypto市场，一时之间那么多知名品牌爆仓也绝对是罕事。在过去的几个星期，Celsius、CoinFLEX、ThreeArrowsCapital和VoyagerDigital等公司都在进行债务重组，并限制客户提款，或者甚至直接进入破产程序。最近这段时间，每天都有公司因债务问题或大规模裁员而登上头条新闻。至少从现在看来，Crypto的困境还远未结束。
然而，尽管此次波及全行业的危机将所有大型Crypto公司都拖到了湮没的边缘，有一家公司却依然坚守在战场之上——那就是FTX，一家位于巴哈马的超级公司，其市场价值已达到数十亿美元。在信奉利他主义的SamBankman-Fried的带领下，FTX在此次危机中的处境比其他Crypto公司都要好。FTX通过精准营销、主动游说以及产品的持续推出，占据了相当一部分比例的Crypto市场份额，其在全球总交易量中的比例于今年年初超过了10%：
不仅如此，在2021年的炒作高峰期，FTX开展了大规模的融资活动，最终得到了近20亿美元的资金，市场估值320亿美元。2021年10月，FTX进行了第二次融资，共得到4.2069亿美元的资金，当时Bitcoin基本上已经达到了周期性高点，如下图所示：
正当其他机构和散户一起加大杠杆，一头扎进不停做多的Crypto交易中时，FTX已经在利用炒作强化其资产负债表了——这显然是大多数Crypto公司所不能比拟的。
SBF是否预见了即将到来的Crypto寒冬？他的团队是否能预测到利率上升会导致整个行业出现一连串的流动性紧缩？FTX是否通过多次融资完成在价格高点的抛售？对于这些问题，我们可能永远不会知道答案。但不管怎么说，回过头来看，SBF能在2021年筹集到这么多现金确实证明了他的才华，也同时确保了FTX在未来多年的发展。
投资，并且还巩固了其世界顶级Crypto公司的地位。按SBF的话来说，该交易平台计划在未来几个季度内投入20-30亿美元用于并购及其他类型的投资。
不过，机会总是与挑战并存，新的问题也在不断涌现。FTX现在必须要考虑他们该如何投资，怎样利用好这次Crypto熊市。我相信FTX对这一问题的答案将决定其在未来3-5年，甚至更长时间的表现。
虽然这个问题还没完全得到解答，但从目前的情况来看，我们基本已经能判断出FTX下一步的行动以及他们现在所面临的困境。
一方面，FTX仍然想完成其长期目标，即发展其在全球Crypto市场中的影响力、获得新的客户群体，并设计出新的Crypto交易产品。今年2月，FTX宣布收购LiquidGroup，这是一家业务遍及日本、新加坡和越南的亚洲Crypto交易平台，年交易量约600亿美元。几个月后，它还收购了加拿大最大的Crypto交易平台之一Bitvo，并从塞浦路斯监管机构获得了许可，逐步进军欧洲市场。
这一系列的交易扩大了FTX的市场版图，为其赢得了更多的全球监管席位。在SBF和其团队的努力下，更多的散户和机构开始向Crypto生态系统投资，而且由于这与他们的核心愿景有关，我认为这些投资的风险往往也较低且可控。
不仅如此，当一些Crypto公司遇到资金问题时，FTX也会扮演起不良资产投资人及最后贷款人的角色。BlockFi是一家大型Crypto贷款机构，截至2021年还拥有约150亿美元的资产。不过，在其大客户ThreeArrowsCapital债务违约之后，BlockFi便出现了资金短缺的情况，这就不免引来了外界的诸多质疑。在此背景下，FTX宣布向该公司提供2.5亿美元的循环信贷额度，后来又宣布它以2.4亿美元的价格购买了BlockFi的期权。类似的，FTX也向面临资金困难的交易平台Voyager提供了相应的信贷额度。
不过，我却不太能理解FTX的这种做法。依我来看，FTX本可以趁着此波熊市大捞一笔，比如通过投资重点企业或进行合理并购，从而获得像20年前Citadel对冲基金同样的战果。而且，无论是将资金出借给遇到困难的企业，还是通过购买期权来收购公司，对于FTX长期战略的推进都帮助不大。所以我困惑的点在于，为什么FTX不直接以低价收购BlockFi，而是要花更多的钱观察该公司日后的表现。
在我看来，FTX采用期权策略而非收购策略其实是对Crypto短期内不确定性的一种应对措施，这样他们就不用在市场趋于稳定之前投入大量资金。不过，即便是在价格低廉的情况下，向身陷囹圄的Crypto公司加倍投资依然会给FTX带来巨大风险，使得投资困境难以克服。
金融市场
在今天的市场上，即使有可观的现金头寸，单单是处理Crypto并购就已经相当困难了。但是，FTX如今不仅处理着Crypto交易，还与传统投资市场保持着密切的关系。
FTX的TradFi之路始于2021年底以未披露的金额收购衍生品清算公司LedgerX，随后推出了FTXStocks，收购了经纪服务提供商EmbedFinancial，并于2022年初获得了约1亿美元的IEX投资。在此之后，FTX便致力于发展成为一家涵盖Crypto、股票和期货的一体化零售交易平台，同时为数字资产在美国成为有价证券做着准备。
这几个月以来，有传言说FTX一直在考虑收购Robinhood的问题，而一旦收购成功，FTX将成功进军TradFi零售领域。届时，传统金融市场中的竞争对手、散户以及监管机构将不得不认真关注FTX的各项进展。而且现在来看，Robinhood的YTD跌幅超过了50%，也就意味着其收购价格也会更低。
尽管如此，我还是觉得FTX与Robinhood合作的可能性几乎为零，原因主要有以下几点：首先，鉴于Robinhood约80亿美元的价格，该交易将大大影响FTX的资产负债表，是FTX用于收购的资金的两倍多；其次，FTX在推出其零售经纪服务后曾公开表示，它将不再接受订单流的付款，这种做法对一些人来说很有争议，同时Robinhood也主要采用这种付款形式。如果FTX在短短几个月后因收购Robinhood而改变了他们对期权客户订单流回馈的看法，那我肯定会感到相当惊讶。
然而，FTX与Robinhood合并的最大阻碍其实来自于SBF近期购买的8%Robinhood股份。如果FTX在不久的将来真的收购了Robinhood，SBF肯定会面临内幕交易的指控，所以我不认为他或他的团队会甘愿冒这样的风险。SBF在购买股票时是否知道他的公司将在不久之后收购Robinhood？他持有的股票是否影响了FTX的决定？监管机构是否会在法庭上指控他？一直以来，SBF在Crypto领域口碑良好，有不少的正面新闻，所以我想他不会置自己的良好形象于不顾去收购Robinhood。
结语
回顾来看，FTX在Crypto领域取得了成功，银行里有大笔资金可供廉价收购，但同时也面临着很多进退两难的困境。对于所有交易平台来说，并购的重要性正在与日俱增——成功的并购可以让交易平台一夜成名，并为其股东带来长达数十年的收益回报；而那些滥用资源、不思进取的的交易平台则很快就会停滞不前、日渐落后。而对于FTX来说，他们在花光所有钱进行投资之后，又会是怎样的境况呢？
如果我站在FTX的立场上，我肯定会寻找能够实现其发展目标的投资项目——多样化发展的同时保持现有的业务。要想做到这一点，其中一个做法是获取相邻资产类别的散户，并在这些用户中增加Crypto的市场份额；另一种做法是对Crypto可以产生颠覆性效果的领域进行投资。FTX可以购买一个TradFi做市商，并将其业务与Alameda的业务结合起来。同时，它也可以打入基于区块链的碳交易市场。总的来说，FTX的未来拥有着无限可能，前景一片光明。
在所有可能的交易当中，OTCMarketsGroup绝对是一个重头戏。这是一家市值约6.5亿美元的交易中心，囊括了将近12000种OTC证券。
OTCM将帮助FTX迈出Crypto领域，实现多样化发展：OTCM通过收集并分发未在一级交易平台上市的数千种证券的报价和定价信息来赚钱。买卖这些证券的券商公司需要以经常性订阅费的形式购买OTCM的数据，这在一定程度上保证了OTCM的收益，同时它也不易受到Crypto价格波动的影响。FTX可以借助OTCM提高其在TradFi券商和监管机构中的地位，同时发展其市场数据业务。
与此同时，OTCM也将支持FTX的现有业务：FTX可以通过很多有趣的方式利用OTCM来加速Crypto的普及。在OTCM上交易的大多数证券都面临着流动性问题，因为绝大多数OTC股票都不显示日交易活跃度。如果FTX和其他交易平台要想开始尝试使用Token化股票或其他证券类型的话，那么场外交易中细价股和外资ADR股都会是不错的选择。另外，新冠期间细价股交易的激增对于FTX也是一个有利因素——OTCM可以借此机会帮助FTX以低廉的价格吸引来大批的散户。
OTCMarketsGroup的企业估值仅为6亿美元，对于FTX来说相当实惠，也符合他们的预算。FTX可以在以合理的价格收购OTCM之后，还留有大笔资金进行其他投资。考虑到该交易平台年收入约为3000万美元，FTX支付的价格在当前看来并没有过高。
无论他们的最终决定如何，我都希望FTX最终能克服重重阻碍，按照新的市场结构勾画他们的投资蓝图。我相信，SBF和他的团队也还在探索着所有可能的思路。
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