BitMEX创办人ArthurHayes在最新文章中强烈看涨以太坊，除了将「反身性理论」套用于以太坊合并之外，无论是分岔导致的投机上涨、衍生品市场存在抛压，他都能一一解释这些利空为何无法与多头抗衡。
传奇投资者GeorgeSoros名著《金融炼金术》(AlchemyofFinance)是ArthurHayes本文的灵感来源，他将「反身性理论」套用在了以太坊合并上：
TheoryofReflexivity指的是市场参与者与价格之间存在的一种反馈回路，参与者的预期影响了市场(或所谓的「基本面」)，他们的偏见加剧了价格走势，但市场反过来又影响了参与者的预期。
Arthur表示，这是反身性理论的一段简短、不完整的解释，但会在文中更深入探讨，现在要讨论的是TheoryofReflexivity与以太坊合并的关系。
变因：TheMerge
合并只有会跟不会发生，这就是交易市场上的未来事件。且合并本身不受ETH币价影响，成败完全取决于以太坊开发者。
事件结构
合并会有两个主要改变：
1.移除PoW的区块奖励
目前每日奖励约为13,000ETH，合并预计会以每日1,000至2,000ETH来取代目前的奖励。无论ETH价格或以太坊网路的使用情形，奖励都会以相同的速率发行。
2.烧币
每个区块会销毁特定数量的GasFee，代表用于支付这些GasFee的以太币会永远自流通量中移除。
ETH总通膨＝区块奖励–销毁掉的GasFee。
注：EIP-1559已存在并实行超过一年，但Arthur仍把它列为合并后的改变。
3.潜在改变：通缩
虽然网路用量可能是区块奖励的变因之一，但Arthur认为时间拉长至数百年来看，已经可以把它视为常数。因此能得出：
1.通货膨胀=区块奖励>销毁的GasFee
2.通货紧缩=区块奖励<销毁的GasFee
Arthur指出ETH通缩信仰者普遍认为，超高的网路用量足以让GasFee抵销区块奖励，但这必须自问：「什么会决定以太坊用量？」特别是用户还有Solana等其它选择，因此他列出用户选择公链的变因：
1.思想占有率(Mindshare)：哪个公链更有名？社群平台、Blog是散布各种L1资讯的主要媒介。
Arthur认为思想占有率与ETH价格有反身性关系，以谷歌趋势和币价相比，相关性达到0.77。
2.DApp：谁有更强大的DApp组合？这些DApp是哪些领域的主导者？哪个DApp有最高的流动性？
Arthur的结论是，开发者数量、质量与用户数呈现正相关，而用户数又与代币价格正相关，且皆存在反身性，例如会吸引更多开发者，接着又获得更多用户关注。
在厘清TheMerge事件结构后，我们能得出：
1.ETH通缩幅度取决于GasFee燃烧幅度。
2.GasFee燃烧幅度取决于ETH网路用量。
3.网路用量取决于用户数、DApp品质。
4.用户数、DApp品质与ETH价格存在反身性。
整件事只有合并或失败两种可能，但Arthur指出，以太坊仍在没有合并的情况下达到市值第二，并拥有最多开发者、最受欢迎的DApp，因此如他在先前文章所提到的，他相信ETH不会低于先前的800至1,000美元低点。
但现在还是要先确定市场对于合并成功与否的看法如何。
市场情绪
Arthur引用了几个数据来佐证市场偏向合并成功的预期。
1.ETH表现优于BTC
下图为「ETH/BTC」交易对走势，Arthur认为这代表市场预期合并可能性越来越高。
2.衍生品市场现卖压
ETH期货未平仓合约的数据显示，未平仓合约在六月低点后持续上升，且在2023年6月前皆呈现逆价交易，这代表期货市场预测ETH在到期日前会低于目前现货价格。
未平仓合约增加的同时又逆价交易，Arthur认为这代表边际抛售压力很高且持续上升，而市场呈现这样的数据有两个原因：
1.你持有现货，但不确定合并是否成功，所以透过做空目前价格较高的合约来对冲现货持仓。
2.你期待合并发生，同时希望持有更多ETH分岔币，但也想做空合约来对冲现货。
鉴于上述市场数据，Arthur得出下列想法：
1.请记住ETH的涨幅高于BTC50%，抛压完全无法与多头抗衡。
2.市场预期合并可能性较高，届时真正合并时，做空的人会干嘛？
3.如合并成功，现货持有者也将停止对冲并做多。
4.一旦ETH合并，分岔币会被迅速抛售，为此对冲的人也会立即平仓。
而对于相信合并将按部就班实现的投资者，Arthur也提供了一些策略。
交易决策
1.现货ETH：最直接的方式
2.LidoFinance
Lido的价值主张完全取决于合并是否成功，也因此比持有现货ETH风险更高，就算ETH合并失败仍是第二大公链。
3.做多ETH
更高杠杆、更高收益，且多单持有者能额外赚取资金费率。
4.价差交易
从到期日结构来看，目前2023/12到期的合约是最低价的，若合并成功，可能因大量空单回补而回到溢价状态。
5.多头ETH看涨期权
Arthur先前表示已买入2022年12月以太币3,000美元的看涨期权，除了因为价格低于9月看涨期权外，另一原因是不需要担心合并可能因为技术问题而延后数周。
买在谣言起、卖在事实出？
假设投资者做多ETH，那么现在的问题就是合并前该减仓或平仓吗？Arthur指出：
教科书式的建议会要你在合并前减仓，但现实情况很少与预期相符，合并后通膨将产生结构性下降，因此我们会希望ETH的表现会类似比特币减半。举例来说，我们都知道比特币什么时候减半，但减半后价格依然总是上涨。
Arthur认为ETH合并前后可能会略微下跌，但随着通缩、价格及网路用量之间的反身性，价格可能持续走高，届时合并前的抛售者不得不考虑买回ETH，这是一个对心态富有挑战性的交易：
你长期相信ETH，但又想调整短期仓位，现在你必须花更多钱重新建仓，很痛，你总是在等待大跌买回，但这永远不会发生，你永远无法回到当初的仓位大小，也错过了大量收益。考虑到这些，以及我对反身性理论的信念，我不会在合并前、后减仓。
哪时候卖？
Arthur提到，在无杠杆的情况下，做空的收益最多就是100%(投资标的归零)，但在上涨中做空则可能带来无限损失，因此开单时间最为关键。
他认为最佳做空时机是在市场期望值最高的时候，也就是合并前，鉴于市场对合并的高度期待，抛压将来得又快又强。他建议在9/14买入2023年3月行使价格的ETH看跌期权。
Arthur总结，写文章是他思考交易、让自己对投资组合更有信心的好方式，若无法从逻辑上解释投资原因，那就必须重新审视交易决策。
同时他的投资组合也大幅变动，他已无法再为捍卫他前几篇文章所述的论点。他表示：
我试着将索罗斯的反身性理论应用在ETH合并上，这增加了我的信心，之前我对合并前该做哪些交易感到迟疑，但当我把想法写成众所皆知的文章后，我知道该干嘛了。
希望这篇文章对大家有一定的帮助。
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