作者：CoinEx全球大使X
编者注：原标题为《CoinEx研究院：稳定币系列研究报告-硬核解读最“硬”稳定币USDT》。本文做了不改变作者原意的删减。
稳定币可以说是数字货币市场最近两年来最成功的应用了，很多17年以后入场的玩家，首先接触应该就是稳定币的场外交易。老玩家们津津乐道的USDT，还有后续发行的USDC/PAX/TUSD，拥有悠久历史的DAI，诸多种类的稳定币，它们之间有什么区别，它们的前世今生，以及可能的风险点在哪里？哪些才是真正"稳定"的稳定币？这应该是每一个市场的参与者必修的课题。
篇幅有限，我们会将研究写成一个系列，计划每两周发布一篇，分享一下我们研究稳定币所用的一些方法和工具，供大家参考。
概述
首先来看19年底的稳定币格局，CoinGecko提供了一个非常有趣的视角:
#ofTimesStablecoinsLost$1Peg,CoinGecko2019Report
简单来说就是在整个19年，USDT只有三天出现过折溢价超过1%的情况，相比其他的稳定币来说，它的流动性更充足，也更“稳定”。
Ethena Labs创始人：稳定币需要关注流动性，而不是去中心化:金色财经报道，Ethena Labs创始人Guy Young表示，稳定币需要关注流动性，而不是去中心化，关于稳定币风险的主要问题与偿付能力有关，降低偿付能力风险的一种方法是设立保险基金，系统的有效抵押品将不止一个，因为稳定币背后基本上有美元池。他表示，保险基金可以充当“最后的投标人”，以确保价格“错位”时的稳定。
Young还认为，Lido 及其流动性质押货币 stETH 主导着以太坊质押服务市场，这不一定是坏事，如果要问在市场波动时期流动性和去中心化哪个更重要，那么交易所更关心流动性。Lido 的质押平台和流动性质押代币 Lido Staked Ether ( stETH ) 拥有最好的验证器集，并且经过实战考验并拥有“非常好的市场吸引力”。[2023/8/10 16:16:42]
Top5SupplyDominanceStablecoins,CoinGecko2019Report
从19年的市场占有率来说，USDT相比其对手进一步巩固了市场占有率，整个市场的稳定币发行量约70亿美金，占总市场份额的82%。
Ripple：金融机构可在XRPL上发行稳定币:金色财经报道，Ripple官方今日发文称，银行必须了解如何利用公共区块链网络的益处来发行稳定币。Ripple称，银行等金融机构可以使用已发行货币在XRP分类帐（XRPL）上发行稳定币。Ripple还提供了具体操作步骤。[2021/1/9 15:41:45]
此外，2018年USDT危机时进入市场的稳定币"全家桶"中，GUSD已经淡出了大众的视野，USDC曾一度是最"硬"的稳定币，PAX已经发展出了BUSD/HUSD的各种兑换渠道；DAI因其在Defi中的特殊作用，保持了一席之地，而究竟谁在大量地使用TUSD，一直是个谜。
我们认为2020年最重要的稳定币分别是USDT和PAX，本期我们重点来说一下USDT。
USDT
Omni/ERC20/TRC20
USDT在19年和各种公链加深了合作，其中最有代表性的是ERC20和TRC20这两个链，基于ERC20的USDT大大改善了提现的速度。
而在TRON链上发行的USDT，在孙老板的大力撒钱推行下，也迅速地占有了各大交易所，其手续费低廉，提现秒到，深受交易者的好评。
分析 | 稳定币DAI存在与美元脱离迹象:The Block发文指出，过去一个月中，稳定币 DAI 在多个去中心化交易平台上的价格一直介于 0.96～0.97 美元之间，存在与美元脱离的迹象。作者认为，今年初 Maker 抵押债仓的发行费为 0.5%，引发了 DAI 的供应剧增，但是需求却相对有限，导致价格走低；如果没有足够的自然需求消化新产生的供应，DAI 的价格将会继续走低，导致和 1 美元的理想稳定价格脱钩。[2019/3/7]
USDTdailytransfervalueadjustedUSD,CoinMetrics?
由上图观察，从19年7月开始，ERC20链上的USDT链上转账的金额已经持续地超过了Omni；10月开始TRC20的活动也大大激活了该链上的交易活跃度。快速转账的威力可见一斑。
目前，各大交易所间的USDT提现都首推使用ERC20，以下表格列出一些交易所USDT三种链的支持情况和提现手续费：
?表1.USDT各交易所支持情况，统计时间2020-03-30
溢价和折价?
动态 | GMO将于2019年发行与日元挂钩的稳定币GJY:据crypto.watch消息，日本GMO网络公司10月9日发布公告表示，将于2019年在亚洲地区发行与日元挂钩的稳定币“GMO Japanese YEN”（GJY）。该公司目前已在开展虚拟货币相关的交易、挖矿业务，接下来计划通过发行稳定币进入“结算”领域。据悉，由于“GMO”是与日元挂钩的稳定币，因此价值将由日元支撑。 目前，世界上已有57种类型的稳定币，交易量最大的“Tether”在虚拟货币领域仅次于比特币。预计，稳定币的总市值约为34144亿52310万日元。[2018/10/9]
USDT有两个重要的折溢价指标，分别是场内折溢价(FTP)指数和OTC指数。
当OTC指数出现溢价时，通常情况下，都是新玩家入场引起的，3/12-3/16期间，BTC价格低于5000，场外溢价高达5%。OTC指数的溢价，可通过Tether官方渠道入金搬平，不过渠道门槛较高，一般需要比较高的利润，或者要持续出现几天的溢价，才会有大佬出马去搬砖。
场内指数，简单来说就是如果有一个USDT/USD的交易对，这个交易对上USDT的定价是多少。实际上交易者很少会直接这样去交易，但是BTC/USDT，BTC/USD这两个交易对承载了主要的交易量，可以通过这两个交易对上的价格去推算USDT/USD，即场外指数。
声音 | 比原链CTO朗豫：合法稳定币是法定数字货币的小范围的尝试:比原链CTO朗豫近日接受采访时表示，合法稳定币现在只是一种合法政府背书的企业准备金证明 ，和法定数字货币还没有联系，但如果以后政府发稳定币就算是法定数字货币了。合法稳定币是法定数字货币的小范围的尝试。但就算未来法定数字货币发行了，稳定币仍然有价值，它可以在不同链上发行，比较自由。[2018/9/13]
一些有趣的规律:
??当市场开始恐慌时，往往USDT会出现场外溢价，可以看作是抄底资金入场。此时BTC价格越低，USDT的场外溢价越高，当BTC价格修复时，场外溢价消失。所以想抄底的话最好提前兑换一些USDT。
??当USDT出现危机时，它的场内指数会产生异动，2018/10/15的时候到过93.096，即人们愿意支付更多的溢价去用USDT换取任何能买到的东西。当时很多交易员在第一时间买了BTC(流动性最好的交易对，不容易穿针)，成功避险。
下图是最近七天内的USDT场内指数，当场内指数接近100的时候，它反映了USDT的价值非常接近USD，甚至还略微溢价了一点。这意味着在BTC/USDT和BTC/USD两个市场里的交易者普遍认为1USD=1USDT，并通过套利同步两大市场间的价差。
UUSDT场内折溢价指数vsBTCPrice,7d
我们认为以上数据是USDT从上一次危机中逐渐走出，趋于稳定的表现，通过监控USDT场内折溢价的变化，可以识别USDT潜在的风险。
发行&销毁?
我们来看一组Tether公布的透明数据：
TetherTransparencysnapshot2020-03-24,https://wallet.tether.to/transparency
Tether在各链上发行的USDT均有据可查，目前总共有约60亿的发行量，约40亿被转换到了ETH链上。我们再来对比一下3个月前的数据：
TetherTransparency,snapshot2020-01-31
增发了多少，发在哪个链上，是不是一目了然？
市面上有很多工具提供了USDT的发行数据，在早先Omni主导的时候，只需要盯着TetherTreasury在Omni上的地址(1NTMakcgVwQpMdGxRQnFKyb3G1FAJysSfz)，就可以快速判断USDT的增发和销毁了。当TetherTreasury上向交易所打钱时，就是增发；
TokenView,某交易所增发了将近700万OmniUSDT，猜猜是谁？
反之，当交易所向Treasury发送交易时，即为销毁。
TokenView,Bitfinex销毁了6955304个OmniUSDT
Etherscan,同一天在了ETH链上增发了更多的USDT。
上图展示了Tether在ERC20链上创建了一笔6000万的USDT，当来源是(Bitfinex:MultiSig2)的时候，可以简单理解为Tether印钱了，至于发给谁，可以追踪之后的几个tx。
观点
USDT是数字货币市场的重要载体，自18年危机以来，尽管各交易所都引入了诸入BTC/PAX,BTC/USDC等其他稳定币交易对，但成交量都不尽如人意。在现货市场，USDT对上的流动性占据了绝对主导的地位。对比其他稳定币来说，USDT可以灵活选择换链，使得它在BTC/ETH拥堵的时候，仍旧能够快速转账。如此便利的属性，也印证了它一步一个脚印地扩张了市场份额。
随着各交易所推出的USDT合约，有更多的流动性会流向USDT的交易，充沛的流动性更进一步巩固USDT的龙头地位，短期内，USDT将会是一个低风险高稳定的资产。
上图是币安的合约和现货的交易量占比，该指标表明越来越多的人倾向于使用USDT合约，取代现货交易。随着以USDT作为保证金的衍生品市场的发展，带来更多的流动性，USDT的风险也就越低。
如何防范USDT的黑天鹅事件?
让我们再来复盘一下18年的USDT危机，当时的危机主要来自于Tether的一笔银行存款冻结，外加无法提供可审计的信息，引起的信任危机。但是一年半过去了，我们观察一下Tether的发行情况，事实上很少有人通过官方渠道兑换USDT，绝大多数人可以轻松使用OTC直接进行兑换，流动性好而且费率很低。
要防范USDT上再次发生黑天鹅事件，通过监控OTC的价格、以及USDT的场内折溢价指数，可以提前发现一些端倪。一旦发现USDT折价1%以上，也可以通过流动性比较好的交易对将USDT转成PAX/USDC等其他替代稳定币避险。在熊来了的时候，你只要比别人跑得快一点点，就可以生存下来。如何快一点点？答案便是监控和预案。通过链上数据，还原出一部分的"真相"，监控那些透明公开的数据，并且在触发阈值的时候，执行预案，无论是交易还是风控，都可从中获益。
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